Ukraine economic outlook: реальный ВВП Украины вырастет до 4,6%, а гривна станет крепче

Ukraine Economic Outlook дает ежемесячный уточненный прогноз курса гривны, ВВП, инфляции, рынка недвижимости и процентных ставок. Этот обзор является кратким изложением закрытой записки за апрель для клиентов, которые получают прогнозы по подписке.

Михаил Кухар, преподаватель макроэкономики Бизнес-школы МИМ-Киев, главный экономист Ukraine Economic Outlook, специально для Banker.ua

Гривна

Наш базовый прогноз предполагает, что после объявления Председателем правления НБУ нового уровня учетной ставки (в 7-7,5%, против текущих 6,5%) рынок отреагирует резким укреплением к 27,7-27,75 UAH/USD. К концу апреля курс будет двигаться соответственно плавному ревальвационному тренду без резких скачков – до 27,65-27,7 UAH/USD. В мае мы ожидаем, что курс продолжит плавное укрепление к 27,5-27,55 UAH/USD до конца месяца.

Ключевым фактором неопределенности, который может нарушить движение по описанному сценарию, является эскалация военного конфликта. Именно повышенные военные риски сдерживают укрепление курса и увеличивают спрос на валюту – как защитный актив в краткосрочном периоде в глазах банков и населения.

В частности, обстрелы в областях, которые ранее не участвовали в прямых военных действиях, скажутся в первую очередь на валютном рынке, внутреннем рынке ОВГЗ и котировках правительственных и корпоративных еврооблигаций (блокируя для них возможности внешних привлечений на открытом рынке).

Курс НБУ

В зависимости от формата военной агрессии, мы предполагаем две линии поведения НБУ. Если дисбаланс, который возникнет на рынке, будет вызван повышенным спросом на валюту, но фундаментально валютным поступлениям ничего не угрожает, то регулятор допустит резкий, но невысокий скачок курса до 30 UAH/USD в первые две недели. При этом банки и обменные сети будут пытаться “придержать” наличную валюту, и с высокой вероятностью котировки наличного рынка возрастут значительно выше межбанке (как это было, например, в январе-феврале 2015 года).

После стабилизации ситуации и адаптации настроений населения к риску некритических военных обстрелов валютный рынок самостоятельно сбалансируется, и курс развернется обратно в 28,0-29,0 UAH/USD, лишь частично “отыграв” предварительную девальвацию.

С другой стороны, если в результате обострения конфликта пострадают критические для экспортных поставок объекты инфраструктуры (например, будут заблокированы морские порты) или IT-компании начнут передислокацию сотрудников в другие страны, Нацбанк будет вынужден дать рынку сбалансироваться на новом равновесном уровне (что предполагает новые, более низкие объемы предложения валюты, которые не могут быть восстановлены до прежнего уровня в ближайшее время).

Оценить границу девальвации в случае военно-политического риска невозможно. Действительно, регулятор попытается незначительно “сгладить” динамику курса и потратит до $2-3 млрд на интервенции. Но в целом не будет иметь видимого влияния на валютный рынок.

Экономика

В случае абсорбции военного фактора мы подтверждаем свой предыдущий прогноз о том, что главным трендом 2021 года станет стремительное восстановление украинской экономики. А с учетом «эффекта низкой базы сравнения” с кризисным 2020-м, 2021-й все еще может стать годом рекордного роста украинской экономики за последние десять лет.

Золотовалютные резервы на конец декабря 2021 составят $29,3 млрд против $27,035 млрд на 1 апреля.

Наш базовый прогноз “Сценарий-А” курса на конец 2021 – 27,2UAH/USD. Оптимистичный “Сценарий-B” предусматривает вероятность укрепления курса и до 25,7UAH/USD, что связано преимущественно с внешним эффектом ослабления доллара к евро, а не с внутренними фундаментальными факторами.

Однако уже с апреля при выравнивании уровня выполнения расходной части (по завершению необходимых тендерных процедур) и в условиях неопределенности дальнейшего финансирования со стороны МВФ и ВБ, Минфин столкнется с необходимостью увеличения объемов привлечения средств на открытом рынке, что отразится и на предлагаемых уровнях доходности по гривневым инструментам.

Бюджет

С высокой вероятностью, выпадение из базового графика сотрудничества с МВФ (и блокировки связанных траншей от Еврокомиссии и Всемирного банка) Минфин попытается перекрыть за перевыполнение плана привлечений на внутреннем рынке (еще один фактор повышения доходностей) и перевыполнение плана поступлений. Что, по итогам года, удержит дефицит бюджета против предполагаемых Законом «О госбюджете» 5,5% на уровне 4-4,5% (или план привлечений будет недовыполнен на 48-60 млрд грн).

Так, перевыполнение доходов бюджета по итогам января-марта указывает на то, что при составлении макропрогноза Министерство финансов значительно недооценил потенциал экономического восстановления Украины и доходов госбюджета в 2021-м году. Мы также предполагаем, что расходная часть по итогам года будет недовыполнена на 0,5% (эквивалент 16 млрд грн).

Госдолг

Оптимальной стратегией управления госдолгом со стороны Минфина можно считать сохранение нынешнего уровня доходности по “коротким” бумагам (3-6 месяцев) в гривне, в которые охотнее готовы инвестировать украинские банки, особенно с учетом ревальвационных ожиданий в текущем году, увеличение доходности по ОВГЗ в иностранной валюте (до 4-5% годовых) со сроком погашения до 2 лет, также могут заинтересовать украинские банки, и существенное повышение доходности (до 14-16% годовых) по “длинным” (3-5 лет) гривневым бумагами, более привлекательными для внешних инвесторов.

Наш умеренно-оптимистичный прогноз включает в себя поступления лишь одного транша от МВФ и Всемирного Банка объемом $700 млн (ноябрь) и $350 млн (сентябрь) соответственно. Для того, чтобы обеспечить выплаты по госдолгу, Министерство финансов, вероятно, привлечет $4,5 млрд на рынке еврооблигаций в мае, $1,5 млрд – в июне, $2 млрд – в августе и еще $1 млрд – в декабре.

Инфляция

Исходя из первого сценария монетарной политики НБУ, направленной на сдерживание инфляции, согласно нашему прогнозу, потребительская инфляция (CPI) в 2021 году ускорится до 5% (декабрь к декабрю) и до 7% в среднем за январь-декабрь. Через предполагаемую в этом году девальвацию (3,5% год к году) и рост котировок сырьевых, особенно энергетических, индекс цен производителей “развернется” из дефляции в 2020-м в -1,4% в среднем за год до +15,3% в 2021-м. Общий уровень цен в экономике (дефлятор ВВП) в 2021 году ускорится, согласно нашему прогнозу, к 13,7%.

Согласно другому сценарию поддержки экспорта и реального сектора, согласно базовому прогнозу, уровень потребительской инфляции достигнет 6% (декабрь к декабрю) и 7,8% в среднем за январь-декабрь. Индекс цен производителей возрастет до +16,9% в этом году. Общий уровень цен в экономике в 2021-м ускорится, согласно нашему прогнозу, к 14,7%.

Поэтому наша оценка реального ВВП в Q1 скорректирована с +0,8% до -1,5%. Отметим, Министерство экономики оценивает спад в Q1 на уровне -2,2%.

Мы оставляем предыдущим прогноз по Q2 на уровне +11,4% (эффект низкой базы на фоне -11,2% спада в Q2 2020 года). Но снижаем оценку темпов роста реального ВВП в Q3-Q4 до 4,7% и 3,2% соответственно.